?在玻尿酸红利下，华熙生物、爱美客、昊海生科以堪比茅台的毛利率、在透明质酸领域名列前茅的市占率，被外界称为“医美三剑客”。

　　时隔两年，玻尿酸进入竞品繁多的拥挤赛道，过去靠资质壁垒铸就的城墙逐渐被荡平，有关医美行业的政策监管也日趋严格且更加完善。医美板块的飙涨行情也由此结束。

　　近日，爱美客、昊海生科、华熙生物发布的2022年财报显示，昔日“医美三剑客”交出差异颇大的答卷。爱美客以高毛利率保持住高额净利润。华熙生物实现营收、净利润双增，但盈利增幅出现下滑。昊海生科垫底，成为上述三家中唯一一家“增收不增利”的企业。

　　业绩分化的背后，是快速变化的玻尿酸市场格局和三家企业不同的发展路径。从业务构成来看，爱美客继续深耕医美端的同时，也在拓展玻尿酸以外的新品；华熙生物依托功能性护肤品实现快速增长；昊海生科则通过并购方式持续拓展不同方向的业务，目前已经形成“医美+眼科+骨科”“三条腿”走路的模式。

　　　华熙生物营收领先，昊海生科增收不增利

　　从业绩表现来看，2022年，爱美客实现营收19.39亿元，同比增长33.91%；归母净利润12.64亿元，同比增长31.9%。虽营收净利双增，但与去年超过100%的同比增幅相比，爱美客业绩增速明显下滑。

　　华熙生物2022年实现营收63.59亿元，同比增长28.53%；实现归母净利润9.71亿元，同比增长24.11%；在营收增速方面，2020年-2022年，华熙生物的营收增速分别为39.63%、87.93%和28.53%。

　　昊海生科垫底，成为2022年“医美三剑客”中唯一一家“增收不增利”的企业，财报数据显示，2022年，昊海生科营收21.30亿元，同比增长20.56%，归母净利润1.80亿元，同比下滑48.76%。

　　尽管昊海生科表示2022年净利润下滑系多因素导致，包括疫情影响以及实施股权激励计划而确认了股份支付费用等，但由一系列并购所带来的风险却无法回避。财报数据显示，2022年，昊海生科的商誉为4.11亿元。

　　毛利率方面，2022年，华熙生物和昊海生科的毛利率分别为78.37%和68.98%；爱美客综合毛利率更是高达94.85%，较上年提升1.15个百分点，其中溶液类注射产品毛利率94.23%，凝胶类注射产品毛利率96.52%，这一数值已超2022年贵州茅台茅台酒类92%的毛利率。

　　从经营角度看，爱美客销售费用率整体呈现出逐年下滑的趋势，到2022年已经降低至8.4%，而华熙生物和昊海生科的销售费用率则始终处于较高水平。财报数据显示，2022年昊海生科的销售费用占营业收入比例为31.9%；华熙生物的销售费用占营业收入比例为49.24%。

　　与销售费用相对应的，则是三家公司研发费用占比均不足10%。财报显示，华熙生物、昊海生科、爱美客在2022年分别为研发支出3.82亿元、1.82亿元和1.73亿元，在营收中的占比分别为6.1%、8.55%和8.93%。

　　从爱美客的研发费用结构来看，其研发费用的提高主要由于人工费和服务费的增加，2022年两者分别同比增加53.64%和98.77%。

　　现金流方面，2022年华熙生物经营活动现金流量净额同比下降50.2%至6.4亿元，主要在于其存货采购款、费用款项等增加。存货采购主要指原材料、半成品、包装物等各项企业在生产经营过程中用到的项目。此外，近年来，华熙生物的存货规模持续攀升，截至2022年底，华熙生物的存货规模高达11.62亿元，同比增长63.80%。而在这11.62亿的存货中，库存商品占比高达82.40%

　　反观爱美客，其经营现金流高达11.94亿元，同比增长26.64%，主要原因在于销售回款增加，目前爱美客保持平衡发展态势，其增长不依赖于短期内扩大产能等方式。

　　　行业赛道竞争者增多，新业务布局加码

　　玻尿酸又称透明质酸，如今被广泛应用在填充脸部凹痕等医美整形、去除皱纹（包括眉间纹、鱼尾纹、嘴角纹、法令纹及 口周皱纹等）等医美项目上。

　　在玻尿酸的细分场景市场中，主要包括玻尿酸功能性护肤品、玻尿酸医用敷料、玻尿酸轻医美的填充针剂，其中“玻尿酸美容针”因为价格和利润高，一直让玻尿酸被称为“女人的茅台”。

　　作为A股的“医美三巨头”，玻尿酸医美填充针剂是这三家公司的核心竞争领域。

　　据贝壳财经记者统计，截至2022年年底，华熙生物已有7款获国家药监局批准上市的玻尿酸医美填充针剂产品。

　　昊海生科旗下有3款玻尿酸产品获得三类医疗器械注册证，主打“塑形”功能的“海薇”、主打“填充”功能的“姣兰”与主打“精准雕饰”功能的“海魅”。

　　爱美客有7款获得国家药监局授予第三类医疗器械注册证的产品，分为溶液注射产品和凝胶注射产品。溶液注射产品有嗨体和逸美，凝胶注射产品有爱芙莱、爱美飞、逸美一加一、宝尼达和濡白天使。其中，嗨体是目前唯一经国家药监局批准的针对颈部皱纹改善的三类医疗器械产品。

　　而随着玻尿酸赛道竞争者增多以及技术的成熟，玻尿酸从原料到终端产品，价格都在逐年下降。弗若斯特沙利文报告显示，玻尿酸原材料的平均价格已由2017年的210元/克，逐渐降至2021年的124元/克，降幅超过4成。

　　综合财报，近些年，昊海生科和华熙生物的玻尿酸产品毛利率均有不同程度的下滑。昊海生科2022年玻尿酸类项目营收3.08亿元，同比增长27.90%。毛利率方面，2020-2022年，昊海生科的玻尿酸业务毛利率分别为87.78%、77.40%、73.11%。

　　华熙生物的玻尿酸生意主要为售卖原料，财报数据显示，2020年-2022年，华熙生物的原料产品收入虽然逐年增长，分别为7.03亿元、9.05亿元、9.80亿元。其毛利率也逐年下滑，分别为78.09%、72.19%、71.54%。

　　仅看主营玻尿酸轻医美填充剂的爱美客，毛利率保持微增。

　　玻尿酸生意不好做，“三剑客”也在不断寻找新的破局点。

　　自2020年起，功能性护肤品取代了原料产品，成为华熙生物营收的主要来源。财报数据显示，2022年，华熙生物的原料产品占公司主营业务收入的15.41%，而功能性护肤品则占据72.45%。具体来看，华熙生物功能性护肤品主要包含润百颜、夸迪、米蓓尔、BM肌活四大品牌。

　　与华熙生物不同，昊海生科则通过并购方式持续拓展不同方向的业务，目前已经形成“医美+眼科+骨科”“三条腿”走路的模式。其中，眼科已经成为昊海生科营收第一的板块，医疗美容与创面护理产品、骨科产品分列第二和第三。

　　在华熙生物2022年业绩说明会上，华熙生物重申了定位“华熙生物是一家用合成生物科技创新驱动的生物科技公司，是生物材料全产业链平台公司”。华熙生物董事长兼总经理赵燕更是多次表示，华熙生物并不是医美公司，只不过是有医美产品。

　　此外，昊海生科和爱美客还在加码医美项目。去年2月，昊海生科花费2.05亿元，获得激光医疗设备厂商欧华美科63.64%的股权，将业务拓展至射频及激光美容领域。2022年昊海生科射频及激光设备产品实现2.90亿元营业收入，接近玻尿酸类营收。

　　从年报来看，爱美客其主营业务收入主要由溶液类注射产品和凝胶类注射产品构成，这两部分收入占比高达99.59%，这也为其高盈利打下了坚实基础。与此同时爱美客积极在医美终端业务领域拓展再生材料、肉毒素等新品类。并借此独家代理其肉毒素产品、向下游开拓护肤品领域等。